Principios y práctica del activismo accionarial
Mayo de 2024
Definiciones y principios
¿Qué se entiende por activismo? Según la Real Academia Española, es la "tendencia a comportarse de un modo extremadamente dinámico" o el "ejercicio de proselitismo y acción social de carácter público, frecuentemente contra una autoridad legítimamente constituida". Para el Diccionario de Oxford, es "la actividad de trabajar para lograr cambios sociales o políticos, en especial como parte de una organización con fines concretos", como para el de Cambridge: "uso de acción directa y pública para obtener un resultado, normalmente social o político".
Sobre esta base, el activismo accionarial se podría definir como "la actuación directa de los accionistas para influir en la gestión y políticas de una compañía". El término ha evolucionado desde un concepto negativo, vinculado al interés particular de ciertos inversores con objetivos cortoplacistas, a un término más genérico, que afecta a todos los inversores, especialmente a los grandes institucionales, como forma de ejercicio de su deber fiduciario, actuando como propietarios que son de las compañías en las que invierten.
Los Principios de Inversión Responsable de las naciones Unidas (UN PRI) definen la inversión responsable como "una estrategia y práctica para incorporar factores ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ASG) en las decisiones de inversión y el ejercicio activo de la propiedad".
En el pasado, solía decirse que cuando a los inversores no les gustaba la gestión de una compañía "votaban con los pies", es decir vendían sus acciones. Con el auge de la gestión pasiva e indexada, que supera el 50% de los activos de algunas gestoras, esto ya no es posible. El gestor pasivo, paradójicamente, debe tener una actitud más responsable, es decir activista, para intentar provocar cambios en la sociedad si no le gustan sus prácticas[1]. Podría decirse que ahora usan los pies para patalear o incluso patear.
La normativa
La regulación también ha contribuido a esta actitud responsable. En Estados Unidos, los planes de pensiones están obligados a votar en las juntas y vigilar las compañías en las que invierten desde 1974, y los fondos de inversión desde 2003, tras los escándalos de Enron y Worldcom, entre otros. Por ello, los grandes inversores americanos han ejercido el voto y la implicación desde hace décadas, práctica que se extendió a Europa con la internacionalización de los mercados a principios de este siglo.
En Europa, en 2004 se lanza la primera directiva de derechos de los accionistas (SRD) aprobada en 2007, imponiendo mayores requisitos de transparencia y buen gobierno a las cotizadas (como hizo la SEC americana) y tratando de proteger los derechos del inversor minorista mediante el voto en las juntas, esto último sin demasiado éxito.
Tras la crisis de Lehman Brothers, una nueva ola normativa refuerza las obligaciones de los inversores hasta la segunda directiva (SRD2) de derechos, esta vez llamada de fomento de la implicación a largo plazo de los accionistas (shareholder engagement) en las compañías cotizadas, de 2017. La directiva culpa a la visión a corto plazo de algunos inversores de la crisis y aboga por la sostenibilidad de las compañías y un enfoque más a largo plazo. Para ello, los inversores institucionales deben publicar una política de implicación y voto coherente con su estrategia de inversión, llevarla cabo e informar de sus resultados.
La directiva también regula, por primera vez, la figura de los asesores de voto, como agente fundamental en el proceso de implicación y activismo accionarial. También promueve la participación y comunicación entre inversor y emisor, incluyendo un reglamento técnico que facilita y armoniza estándares de transmisión de información. Como consecuencia, el activismo ha crecido en Europa desde la publicación de la directiva.
Al mismo tiempo se han desarrollado códigos de buenas prácticas para inversores, empezando por el UK Stewardship Code de 2010 y otros 20 países o instituciones, como la Internacional Corporate Governance Network, hasta el reciente código español aprobado por la CNMV[2] en febrero de 2023.
Actores, temas y clases de activismo
Una vez conocidos su origen y principios, ¿en qué consiste el activismo accionarial? La implicación se lleva a cabo de distintas formas. El ejercicio voto es la base y herramienta principal, siendo la junta de accionistas el foro de rendición de cuentas por la compañía y de discusión con sus inversores. Sin embargo, el activismo no acaba allí, siendo completado con un diálogo constructivo permanente mediante cartas o reuniones con las compañías. Esta relación puede ser realizada por cada inversor de forma individual o colectiva, esta última liderada por uno o varios inversores, o por organizaciones activistas especializadas.
Dichas entidades, muchas bajo la forma de ONG, han proliferado recientemente, sobre todo con motivo de la preocupación global por el cambio climático. Además del mencionado UN PRI, destaca Climate Action 100+, ShareAction, BankTrack, Reclaim Finance, As You Sow, Nature Action 100, Investor Alliance for Human Rights, Majority Action o Follow This, entre otros. Por otra parte, la lista de clásicos activistas incluye Elliot Management, Third Point, Icahn Enterprises, Trian Partners, Pershing Square, Wellington Management o The Children´s Investment Fund (TCI), liderado por Chris Hohn, conocido en España por sus intervenciones en Aena y Cellnex.
Los principales temas que forman parte del diálogo entre accionista y sociedad han sido tradicionalmente los de gobierno corporativo, que son los que se presentan y votan en las juntas generales. Destacan los relacionados con las remuneraciones, la composición del consejo, los derechos de los accionistas, las operaciones corporativas y de capital, dividendos y retribución al inversor. En los últimos años han ganado peso los aspectos sociales que afectan a otros grupos de interés (stakeholders) como empleados, clientes, proveedores, comunidad y, sobre todo, los relacionados con el medioambiente.
El calentamiento global es una de las principales preocupaciones de los inversores y otros grupos, en especial los activistas que señalan a los grandes emisores de gases de efecto invernadero para que establezcan una estrategia climática acorde con el Acuerdo de París de 2015 y otros compromisos internacionales de lucha contra el cambio climático. Las propuestas Say on Climate siguen creciendo, si bien el apoyo por parte de los inversores ha bajado, ante las dudas sobre el objetivo principal de las inversiones, en cuanto a sostenibilidad y rentabilidad.
Finalmente, en España, donde el activismo del accionista local ha sido escaso hasta hace poco, la normativa y la extensión de las mejores prácticas internacionales a las gestoras de fondos y compañías de seguros españolas han tenido efecto. El quorum ha subido hasta el 74 por ciento en 2023 con el inversor institucional español aumentando su participación hasta el 50 por ciento, cerca de los niveles de los más activos franceses, ingleses y norteamericanos. 
Varias entidades ya se han adherido al Código de buenas prácticas para inversores, incluidos nosotros, Corporance Asesores de Voto, y confiamos en que el activismo accionarial siga creciendo para beneficio de inversores, emisores y demás agentes del mercado.
[1] Anteriormente, a este tipo de inversor responsable se le calificaba como activo (siendo el activista el especulativo cortoplacista), pero ahora podría confundirse con el estilo de gestión activa.
[2] Código de buenas prácticas de inversores institucionales, gestores de activos y asesores de voto en relación con sus deberes respecto de los activos conferidos o los servicios prestados («Código de buenas prácticas de inversores»). Tuve el honor de participar en el grupo de trabajo de la CNMV, así como en el de ICGN, para su elaboración.
