Luces largas sobre la solvencia de EEUU
Septiembre de 2023Fitch prevé que déficit del sector público aumente del 3,7% en 2022 al 6,3% en 2023 y que la deuda/PIB alcance el 118,4% en 2025 (ambas más que duplican la mediana de soberanos con ratings AAA y AA), en un entorno de probable recesión moderada y con la Fed manteniendo tipos elevados durante un tiempo. Los desafÃos en la gobernanza de polÃtica fiscal, evidenciados en las frecuentes disputas sobre el lÃmite de la deuda y la ausencia de un plan fiscal a medio plazo, contribuyen a esta problemática. La calidad de la gobernanza fiscal y el sistema polÃtico en EE. UU. son preminentes para la agencia, como lo fueron en 2011 para Standard & Poors, cuando esta agencia rebajó la calificación crediticia de los EE. UU. (de AAA a AA+) tras otro episodio de desacuerdo sobre el techo de la deuda.
En todo caso, Fitch reconoce que el rating AA+ de EE. UU. está respaldado por aspectos estructurales sólidos. La economÃa del paÃs es grande, moderna, diversificada y de alta renta per cápita. Además, el estatus del dólar estadounidense como la principal moneda de reserva mundial proporciona una excepcional flexibilidad en la captación de financiación en el mercado, siendo un factor clave para la calificación crediticia del paÃs norteamericano.
El mercado, consenso de inversores, no refleja un cuestionamiento inmediato del papel de la deuda de los EE. UU., piedra angular del actual sistema financiero internacional. El consenso apunta a que la rebaja responde más a una crÃtica al funcionamiento del sistema polÃtico de los EE. UU. y una advertencia sobre la trayectoria fiscal del paÃs, que a un verdadero deterioro de la solvencia del paÃs. La evolución del dólar desde la decisión de Fitch ha sido de apreciación generalizada, aunque parte de este apoyo se produce en paralelo a una elevación del nivel general de aversión al riesgo en los mercados (factor que suele favorecer al billete verde). El intenso movimiento de desinversión de la pendiente de la curva de deuda del Tesoro EE. UU. durante el mes de agosto, liderado por los bonos a medio y largo plazo, tiene en mi opinión una lectura mixta y alejada de interpretaciones alarmistas. El movimiento concuerda con un menor descuento de rebajas de tipos por parte de la Fed para el año 2024 ante la constatación de mayor fortaleza cÃclica en este paÃs; pero también con un aumento de la prima por plazo[1] que podrÃa verse influida por variables de riesgo fiscal.
En el horizonte de los próximos meses la dirección de los tipos de interés en EE. UU. deberÃa seguir dictada por la interacción entre la evolución de la economÃa (crecimiento e inflación) y la respuesta de polÃtica monetaria que implemente la Fed. En todo caso, sà es necesario encender las luces largas y enfocar sobre los problemas de gobernanza y en materia fiscal que afronta EE. UU. a medio y largo plazo. Estos dificultan la adopción de una respuesta apropiada a los problemas que plantean cuestiones como el envejecimiento, y que elevarán el déficit de la seguridad social y la carga de intereses. Esta combinación podrÃa, en el largo plazo y combinada con otros factores (como, por ejemplo, una potencial pérdida del rol global del USD), erosionar el carácter de activo libre de riesgo de la deuda de los EE. UU., y, por tanto, debe ser objeto de vigilancia.
[1] Los tipos de interés (TIR) de los bonos soberanos se componen de dos elementos: las expectativas de la evolución futura de los tipos a corto plazo y la prima por plazo. La prima por plazo se define como la compensación que exigen los inversores por soportar el riesgo de que los tipos de interés varÃen a lo largo de la vida del bono. La prima por plazo no es directamente observable y suele estimarse a partir de variables financieras y macroeconómicas.
