Emergentes castigados
Julio de 2018 El castigo ha sido generalizado por 谩reas y pa铆ses.
Los meses de mayo y junio han sido testigo de una intensificaci贸n del castigo a los activos emergentes. Esta intensificaci贸n ha ocurrido de forma paralela a una fuerte salida de flujos de inversi贸n en cartera, por momentos comparable a la acaecida en 2013-14 al hilo del inicio del final de la expansi贸n cuantitativa por parte de la Reserva Federal (taper tantrum) y al episodio del verano de 2015 en China (China scare).
El castigo ha sido generalizado por 谩reas y pa铆ses, aunque superior en aquellas econom铆as con elevado d茅ficit por cuenta corriente y proporci贸n de deuda -privada y p煤blica- denominada en moneda extranjera. Los testigos de este deterioro en activos emergentes quedan bien reflejados: ampliaci贸n de diferenciales de cr茅dito en deuda denominada en d贸lares y divisa local, depreciaci贸n intensa de sus monedas y cesiones generalizadas en renta variable.
La existencia de elevados d茅ficits por cuenta corriente implica una dependencia de la inversi贸n extranjera para financiar una proporci贸n elevada de la actividad econ贸mica desarrollada en el pa铆s. En estas condiciones, un pa铆s est谩 muy expuesto a un brusco freno (o sudden stop) a las entradas de capitales que pueden producirse como resultado de un cuestionamiento por parte de los inversores al mantenimiento de sus inversiones en el pa铆s y/o debido a que otras alternativas de inversi贸n menos arriesgadas ganen atractivo relativo.
La historia muestra que ambos fen贸menos pueden producirse con mucha rapidez y casi al mismo tiempo. Cuando ocurren, la variable de ajuste que facilita el reequilibrio es la divisa, que suele depreciarse de forma intensa en paralelo a la salida de capitales, permitiendo con ello una dolorosa (v铆a intenso ajuste de actividad en aquellos sectores o 谩reas de la econom铆a m谩s recalentados) pero necesaria recuperaci贸n de competitividad y atractivo para la inversi贸n extranjera.
En la actualidad solo hay un n煤mero reducido de pa铆ses emergentes con grandes desequilibrios por cuenta corriente (destacando Sud谩frica, Argentina y Turqu铆a) y las condiciones de crecimiento e inflaci贸n en la mayor铆a son indicativas de una situaci贸n relativamente benigna.
En todo caso, s铆 existen una serie de factores que, en su conjunto, apuntan a la existencia de un riesgo potencial de reducci贸n de flujos de inversi贸n (tanto en cartera como en inversi贸n directa extranjera) de corte m谩s duradero hacia econom铆as emergentes. En primer lugar y de forma preeminente, la escalada proteccionista liderada por la administraci贸n Trump que, lejos de moderarse se ha intensificado durante las 煤ltimas semanas. Su potencial impacto directo en la reducci贸n de los flujos comerciales, e indirecto v铆a complicaciones a la ya de por si delicada transici贸n econ贸mica en China, los canales de dolor hacia el conjunto de emergentes. El encarecimiento de las condiciones de refinanciaci贸n de la deuda externa denominada en d贸lares resultante de la apreciaci贸n de esta divisa, en paralelo a las subidas de tipos de inter茅s por parte de la Fed, es el segundo factor relevante. Finalmente, la incertidumbre en materia de pol铆tica econ贸mica derivada del resultado de las citas electorales en Turqu铆a, M茅xico y Colombia (ya celebradas) y Brasil (en octubre) es el tercer factor clave.
Durante los primeros d铆as de julio hemos asistido a una cierta estabilizaci贸n e, incluso, a correcciones al alza de parte de las ca铆das en muchos activos emergentes. La amenaza, en todo caso, va a perpetuarse hasta que haya suficiente visibilidad en los factores arriba citados. Sobre todo, en relaci贸n al proteccionismo y a la direcci贸n de los tipos en d贸lares y a esta divisa. En este entorno, la necesidad de extremar la selectividad a la hora de invertir en activos emergentes e identificar posibles situaciones de intensa infra-valoraci贸n son las claves para la consecuci贸n de retornos aceptables.
